【引言】

3月以来受COVID-19疫情冲击，欧美股市开启了暴跌模式，大家关心海外市场是否陷入金融危机？美股的底部在哪里？投资者如何应对股市大跌？我们本期INSIGHT邀请了史密斯商学院特聘业界教授William Longbrake教授分享他的观点。

【正文】

疫情冲击蔓延全球，其严重程度，从全球股市下跌速度可见一斑。有数据表明，这一轮美国股市跌破20%、30%的速度，甚至超过了大萧条。

对此，史密斯商学院特聘业界教授William Longbrake教授分享了自己的观点，他认为，“对于美国经济而言，这是黑暗的日子，且是前所未有的。旨在阻止新冠病毒传播的隔离措施使人们和企业关门，这将导致经济未来的不确定性很高，忧虑也是如此。”

William Longbrake教授表示，“从2月或者3月开始，经济正处于衰退中。不少研究机构忙于更新第二季度以及2020年全年的经济预测，其中摩根大通（JP Morgan）预测第二季度经济增速为-7.5％，年化为-30％；高盛预计第二季度为-6％（年化至-24％）。显然，2020年的整体收缩范围很大，全都为负，不过这取决于对严重程度和持续时间的假设。鉴于上述预测，不少人将此次危机与2008年全球金融危机相提并论，甚至比后者更严峻，当时的实际GDP在六个季度内下降了4％。现在市场中充斥着不同声音。有些人期望经济数据以“ V”型呈现，这是假定到年底一切都会恢复正常为前提。但大多数人都预计会出现 “ U”型，经济复苏将在第四季度开始，并持续到2021年全年，甚至可能持续到2022年。“ U”型恢复的潜在时机和途径存在很多不确定性。这将取决于防疫措施使经济停滞多长时间，以及暂停期间累积的损害程度。停顿时间越长，经济损失就越大，修复经济所需的时间就越长。”

股市，一般都是有前瞻性的。如此幅度的下跌程度，很可能已经把接下来几个月发生的最坏情况都包括了进去，比如政要领导被新冠病毒感染，学校停课，工厂停工，像欧锦赛和奥运会这样的大型国际赛事可能会被延期或者取消，并由此引发经济衰退和失业率攀升。因此，很多读者最关心的问题之一就是：已经跌了那么多，市场还会继续下跌吗？什么时候停止下跌？

很不幸的是，没人能知道这个问题的答案。这是因为，到目前为止，对于这个病毒，还有太多未知因素。

以美股为例，尽管难以预测美股底部在哪，但迹象显示美股最恐慌的时候政策过去；美股暴跌、金融环境收紧，大部分资产都受到恐慌抛售，但美联储重启非常规政策，提供巨量流动性支持，市场并未出现金融机构大量倒闭，债务兑付危机及大量企业陷入困境的迹象。并且从中国经验看，疫情是可以得到有效控制的，一旦欧美经济基本面从疫情拖累中回暖，海外市场底部将出现。

“ 海外最恐慌的时候正在过去？”

没有人能准确预测美股的底部在哪，但有理由相信美股最恐慌的时候正在过去。原因主要是：

其一、疫情属于短期冲击。中国防疫经验、效果显示，新冠疫情可以被有效防控；欧美国家也在不断升级防控举措，这有助于提振市场对疫情防控信心。

其二、政策强力支持。美联储重启非常规政策，“无限量”供应流动性，2008年金融危机救助显示，这有助于缓解金融危机发生，并且美国政府着手推出大规模经济刺激计划，这有助于稳定市场情绪。

其三、中国经济回暖。全球第二大经济体，中国经济3月以来回暖态势良好，并有望在二季度率先出现修复型反弹。

近期“恐慌指数”（VIX）呈现高位回落态势，美元指数上升动能有所减弱，这一定程度上预示海外市场最恐慌时期可能正在过去。

对此，William Longbrake教授认为，“经济紧缩将会立即发生，并最终体现在4月份的经济数据中，且紧缩的纵深程度将取决于防疫效果。现阶段政府出台的防疫措施打乱了正常的经济活动，且对企业和家庭的经济损害形成累积，换句话说，恢复正常经济活动所需的时间越长，债务违约的风险就越大。不过，美联储出台的救市措施在某种程度上减轻了这种风险，且美国国会的紧急响应计划也有可能减轻这种风险，但经济紧缩仍存在很高的不确定性。”

同时，William Longbrake教授还表示，“由于防疫措施、企业停摆导致经济衰退概率大幅提升，因此，政府未来推出最有效的财政措施应该聚焦于弥补收入损失，帮助企业继续为员工提供薪水，让他们有收入并保证过上正常的生活。目前出台的财政计划具有上述特种中的某些特征，但是令人质疑的是这些钱是否能够真正给到最有需要的人手中，且金额是否足够。”

“ 海外市场爆发金融危机？ ”

现阶段每日全球感染与死亡人数不断创出新高，更增加了股市乌云压顶的恐怖气氛，这种气氛甚至连美联储史无前例的两次非常规降息都没能打破丝毫。这个时候，沉甸甸挂在每个人心头的一个巨大问题无疑是，这一次，我们要经历全球大萧条吗？美国会再次爆发金融危机吗？

William Longbrake教授表示，“本轮是完全不同的衰退，其中一个原因是经济活动被疫情强制停止，但可以逆转。疫情的影响主要集中在服务上。像Amazon这样的公司都做得非常好，但是航空、邮轮公司、酒店业和Uber（交通出行）受到了重创。过去的经济衰退在很大程度上是信用内爆事件，导致破产和裁员，随着失业率逐渐上升，但娱乐和交通等普通经济活动受到影响幅度较小。这次的不同之处在于，隔离措施已经关闭了服务经济的很大一部分。据估计，最初的每周失业人数将在两周内从22万增加到220万，增长了十倍。例如，这有何不同：我的牙医已申请失业保险。这在其他经济衰退中从未发生过。因此，过去没有太多适用的经验。不过，政府应该吸取过去对于此类事件决策反应过慢的教训，包括货币政策和财政政策的快速出台，此外，还要对特定经济薄弱环节尽快出台相关政策，防止经济损害过度累积，同时，尽可能的制定和出台针对性强的应对措施，尽管我们处于复杂的经济体系中。”

种种迹象表明，美国爆发金融危机的可能性偏低，目前还没看到要爆发金融危机的迹象。原因主要是美联储及时提供充裕流动性支持，银行拥有充足准备金，实践表明美联储的这些措施在应对流动性危机方面是有效的；并且2008年以来美联储等机构加强金融衍生工具创新方面监管，减少了危机在金融体系中的传染能力。

首先，本次金融危机并非源自金融机构，而是全球金融市场对世界范围内公共卫生危机引发的经济衰退预期的强烈反应。目前并没有暴露出金融机构短期大批倒闭的迹象，金融机构运营目前整体还算稳健，只有全球对冲基金因为市场的动荡面临大量赎回，进而加剧了资产的抛售。

其次，目前全球金融体系已经出现流动性风险，大量优质资产被抛售就是明证，但在美联储和欧洲央行推出新版QE计划后，流动性危机尚未真正形成。3个月期USD Libor与3个月USD OIS价差走势是衡量美元流动性的最显著指标，该指标近期大幅上升，表现美元流动性出现了紧张，但远远未到2008年金融危机后的高度。

最后，通常而言，只有在流动性危机向整个金融市场甚至企业、家庭部门蔓延以致出现偿付危机，以致大量金融机构尤其是那些“大而不能倒”的系统性金融机构面临倒闭风险，进而使全球金融债务链条面临断裂时，才能被称为全球系统性金融危机。从目前来看，似乎并没有到那一步。

如果未来1-2个月疫情得到有效控制，市场情绪将逐步趋于稳定；主要是近期欧美越来越多国家不断升级防疫措施；但如果“失控”，即是新冠疫情蔓延持续到7、8月，疫情冲击经济时间超出企业库存所能承受的极限，这对欧美供应链与金融体系冲击将超乎想象。

虽然现阶段并未实质进入全球性金融危机，但当前全球经济体确实处于危机时刻，席卷世界的公共卫生危机可能带来经济供给与需求的双衰退。而一旦经济步入衰退，信心受到冲击、企业倒闭、失业增加、需求减少，可能引发更严重的经济危机，而其伴生的债务偿付危机通常都会引发系统性金融危机。

“ 美股底部会在哪？”

美股反弹或更为安全接入的点应该是在市场找到经济基本面抓手的时候。参考2008年看，美股在经济基本面找到抓手的时候，美股就见底了。2008年金融危机的底部出现在2009年3月，美国的新增非农企稳改善，制造业与非制造业PMI指数企稳改善，经济活跃度上升，失业率逐步见顶，经济开始回暖（GDP反弹），恐慌指数趋势下行。这个阶段美股估值已大幅下杀，流动性充裕，经济企稳回暖，投资者信心回暖，股市开始反弹。

受疫情冲击，二季度欧美经济整体不可避免经历短暂收缩（幅度较大），但欧美财政、货币政策对冲流动强劲，为后续经济反弹创造条件，只要疫情得到控制，欧美经济在经历二季度衰退后有望出现修复性反弹；欧美股市在尽力大幅恐慌抛盘后，目前估值也累积较大幅度下行；投资者信心将随之改善；欧美市场有望逐步回暖。

不过，美股探明底部后也不会立刻出现”V”型反弹，主要是中国以外地区疫情仍在快速扩散，二季度欧美经济衰退可能性大，二季度海外市场有宽松政策（货币、财政）支撑，但缺乏经济基本面支持，投资者短期仍以防御为主，预计在疫情防控出现积极改善迹象前，市场震荡恐难避免。

“ 投资者如何应对股市大跌？”

由于存在太多的未知因素，要想准确预测病毒疫情对于股市的影响，几乎是不可能的。不管是病毒疫情以及应对措施，两方面都有各种不确定因素。在这种情况下，去猜测市场再跌多少，什么时候触底，其实和轮盘赌没什么区别。

那么，在这种情况下，投资者应该如何应对？

对于这个问题，William Longbrake教授表示，“现阶段投资者不应该卖掉他们手中的股票，原因在于，一方面随着近期股市跌幅逾30%，好的卖出时机已经错过，当然未来情况有可能变得更糟，但这取决于未来政府采取怎样的防疫措施以及可能造成的经济损失。好消息是，现在有迹象表明，美联储一系列措施意在稳定金融市场。未来几天公布的COVID-19病例数据将是关键，若每日新增病例的增速明显放缓甚至出现拐点，那么金融市场的反应就不会像之前那么过激，甚至会出现好转。当然政府在出台相关防疫措施或者改变防疫策略的时候，一定要谨慎，防止疫情重新抬头。”

William Longbrake教授还表示，“鉴于当前美联储的货币政策，我认为，当经济复苏时，利率将保持极低的水平（接近零），有些人可能会担心因此出现通胀，但这种情况不会出现很长时间，原因在于，现阶段出台的一系列措施并不是真正的刺激经济，而是在弥补失去的收入。当一切恢复到正常状态时，较低的利率环境将对股市的高估值形成支撑，因此，股票价格在未来一两年内很有可能回到甚至超过之前的高点。”

当前市面上还有一种声音——最先爆发新型冠状病毒疫情的中国也是投资者寻求庇护的好地方。

乍一看，这种观点有点奇怪，但我们有许多理由相信，无论是从政策、宏观经济因素还是某些行业的实力来看，中国A股市场的前景几乎是全球最有吸引力的。比如，中国央行采取了更有针对性的方法，鼓励银行向提供大量就业岗位的中小企业放贷。尽管中国央行下调了银行存款准备金率，但存款利率仍保持不变。这使得家庭可以继续从储蓄中赚到一些利息——这与日本、欧洲和美国的消费者不一样。

最后，对于那些短期内想要购买房产的消费者（包括自住或者投资），William Longbrake教授认为，“对于已购房产的人来说，现在是重新融资的好机会。而哪些潜在的购房者，现在并不是最佳的购买时机，虽然我并不是特别担心未来房价受疫情影响会急剧下跌，但是由于经济衰退，未来房价可能会有所回落。另外，购房前还需要具备几个条件，包括利率保持在较低水平，同时个人就业和收入都保持稳定。”

William Longbrake

史密斯商学院特聘业界教授

William Longbrake在金融和投资、宏观经济学和货币政策、风险管理、住房和公共政策方面拥有丰富的经验。自2009年6月以来，William一直担任马里兰大学史密斯商学院的特聘业界教授，并加入了商学院金融政策中心。他每月1-2周教学，并与教师，学生，商业领袖，政府政策制定者和非营利组织的执行人员一起处理各种商业，政策和治理问题。

William 是非营利组织HOPE LoanPort的董事会主席，该组织为房屋顾问和房屋抵押贷款服务商提供数据管理和通信网络门户。他也是华盛顿州投资委员会（Washington State Investment Board）的无表决权成员，该委员会管理着超过1000亿美元的公共雇员退休基金。